全国股转系统监事长  邓映翎

这两天，“不连续竞价转让”的提法就像一枚炸弹丢进了新三板圈子，不管是新三板企业还是新三板研究机构都对这一表述充满了见解和好奇。那么“不连续竞价转让”是从哪里来的？如何传开的？

小创创发现，这一提法来自10月18日全国股转系统监事长邓映翎在中国徽商大会相关活动上，发表的主题为《深化股转系统改革，优化服务实体经济》的演讲。那么这一提法会对新三板企业带来什么样的影响呢？小创创通过整理众多业内人士的看法，对此做一解读。

可能替代协议转让，以提高流动性

10月7日，小创创统计了济南新三板市场的“僵尸股”，虽然在一系列条件筛选下济南的新三板“僵尸股”企业只有19家，但是从每日的成交量来看，新三板股转系统里的每日成交量可谓“捉襟见肘”。这一切，归根于新三板股转系统的流动性太低。

此次提出的不连续竞价转让，正是为了提高新三板交易的流动性。

不连续竞价，从普通意思上来看就是在盘中，针对几个不同的时间点进行集合竞价。

举个例子比如9点半一次、10点半一次，把此前一个小时所有的报单留在那里，然后在这一时间点撮合，以成交量最高的价格成交。

这种人为地将新三板四小时的交易时间分成N段，N可能是1、2或者更多，N越大就越接近于主板正常交易时间的连续竞价；但若N越小，则越容易破坏交易的连续性，就是不连续竞价转让。

现在新三板市场上有协议转让和做市转让两种转让方式。协议转让的成交方式包括点击成交、互报成交、收盘自动匹配成交。三种途径的成交比例都较低。

而做市转让的成交方式较为单一。投资者只根据做市商报出的买入价格和卖出价格，委托主办券商按其限定的价格买入股票或者卖出股票。

按照这种理解，“不连续竞价转让”很可能是管理层准备替换协议转让的新交易方式，以提高新三板的流动性。

除此之外，也有业内人士认为，新三板的非连续竞价极有可能是老三板式的竞价。

因为在邓映翎解释什么是不连续竞价交易时，特意举了老三板交易制度地例子，这或许意味着老三板的交易制度作为另一种不连续竞价方式，有可能会延伸到新三板市场。

或是混合做市制度改革先声

在提出“不连续竞价转让”之前，邓映翎还提出一种思路，那就是把所有的创新层都由现在用的传统的做市商制度变成混合型的做市场商交易。

混合型做市商制度是做市商制度与竞价交易制度的折中，采用的是指令驱动机制。做市商有义务进行双边报价，但其报价指令下达后，需要和其他投资者的指令一样按价格优先、时间优先的竞价原则进行排序，做市商没有成交优先权，投资者交易的对象既可能是做市商，也可能是其他投资者。这种制度的市场透明度较高、市场流动性强，做市商操纵市场风险较小。

因此这种混合型做市商制度与“不连续的竞价转让”，都与竞价转让方式有关。

小创创发现，竞价转让方式具体运作方式早已写在《全国股转系统股份转让细则》中，只不过目前还没有实施。根据细则，股转系统的竞价转让分为三个时段：每个转让日的9:15至9:25为开盘集合竞价时间，9:30至11:30、13:00至14:55为连续竞价时间，14:55至15:00 为收盘集合竞价时间。

业内人士分析，相比于协议转让，不连续竞价转让的实行，给做市转让带来的影响更为微妙。它将使做市转让去中介化，边缘化。

这一来，或许使得一些很活跃的股票做市商地位尴尬，如果买卖盘比较多，或者每一个时间点、几分几秒就有交易，那大家都用不连续的竞价交易了，还要做市商干嘛？

这种尴尬，便推进现有做市制度向混合做市制度改革。

前期或主要针对创新层企业

按照市场规律，不连续竞价交易转让的交易时间间隔越短，流动性越好，约接近于连续性竞价转让。能否直接实行连续性竞价转让的方式？

小创创搜集相关信息发现，早在一年前，全国中小企业股份转让系统总经理谢庚就表示，新三板暂不具备连续竞价交易条件。

首先是股权的分散度，没有足够的股权分散度谈不上竞争。现在新三板超过两百个股东的公司只有166家；股东人数不超过10个人的占了40%；由于一些企业改制比较晚，还有120家公司没有可流通股份，因为改制不满一年股份不能流通。

其次，作为一个高效率的交易市场，公司对信息披露的依赖就比较高，需要有比较高质量的信息披露。由于家族惯性，由民营企业直接改制挂牌新三板后，在信息披露规范性上还需要一个培育的过程。

第三就是投研，对新三板市场板块和公司的研究分析服务，由于市场规模增长太快，现在没有完全跟上。

邓映翎在这次演讲中，便提出创新层是按照盈利的规模、看成长性、看市场的认可度筛选出来的。这其中既有做市又有协议交易，运行了这么一段时间，就发现一些问题。

他提出的第一种思路便是把所有的创新层都由现在用的传统的做市商制度把它变成混合型的做市场商交易。

第二种思路，实行不连续的竞价交易。股转现在是考虑创新层质量提高了，以一个集合竞价，比如每半个小时做一次竞价。这样新三板的交易得到极大的提高，它的流动性才能够出来，相应的产品才能够出来。

因此，无论是不连续竞价交易转让还是混合做市交易制度，都极可能先针对创新层企业推行。

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