停牌488天后，万达电影复牌已经2个跌停。

根据最新的重组方案，上市公司将以106.51亿收购万达影视96.81%股权，从而将产业链从院线拓展至上游内容制作。

停牌期间，万达电影多空交织。公司被剔除出MSCI指数，大股东万达集团遭遇了一次空前的资金链危机，马云则悄然成为公司二股东。

这485天中，中国电影行业经历了一次《战狼2》的狂欢（拿下56.8亿逆天票房），后又因范冰冰事件陷入人人自危的境地（霍尔果斯的电影公司纷纷注销）。十月国庆档的低迷票房已经证明：电影行业正步入寒冬。

从二级市场来看，万达电影错过了一轮结构性的蓝筹行情。如果在年初复牌，它或许还能收获补涨；而现在复牌，迎接它的只能是补跌。

拼凑而成的万达影视

在行业监管升级的背景下，电影行业这两年风云变化，光线传媒和博纳影业依然活跃在一线，华谊兄弟在此次范冰冰事件中损失惨重（连冯小刚都成为了电影敏感词），乐视影业失去了大股东支持已经掉队，开心麻花的号召力也开始下降。

那么，万达影视的成色如何呢?

首先需要说明，万达影视本来的资产包括万达影视和青岛影投（后者的资产主要为美国传奇影业公司），2016年上市公司曾打算以372亿天价收购万达影视，当时万达影视的资产就包含传奇影业，只是传奇影业业绩不佳，最终该方案未能成型。

此番注入的万达影视，已经剥离了青岛影投（传奇影业），如果不考虑青岛影投，万达影视近两年又一期的业绩如下：

单看数据，业绩很好，净利率逆天，影视行业的低迷似乎不存在。只是，这两年万达也没有拍出几部爆款电影，凭什么业绩能交出如此优异的成绩单？

答案是并购。2016年2月，万达影视收购游戏公司互爱互动，2017年继续收购电视剧公司新媒诚品（新三板公司），这两家公司，贡献了万达影视过去两年的大部分利润。

2016年、2017年以及2018年一季度，互爱互动分别实现净利润2.17亿、2.87亿和0.47亿。同期新媒诚品分别实现净利润0.70亿、1.35亿和0.01亿。

如果扣除掉这两年收购的两个公司，万达影视近三期的营收分别为3.95亿、8.29亿、8.32亿，净利润分别为0.77亿、1.75亿和3.56亿。增速其实也不错，特别是今年一季度，因为《唐人街探案2》的大卖，净利润一下暴增。

但是，如果没有并购，万达影视的规模一下子小了很多，想以百亿估值注入到上市公司基本没有可能。

王健林还是在玩那一套资本运作，从一级市场甚至新三板收购一些游戏和电视剧公司，然后注入到上市公司，自以为长袖善舞，其实对二级股东毫无裨益。

2016年，当万达以35亿美元收购美国影视新贵传奇影业时，考虑的也是注入到上市公司万达院线中。好在因为传奇影业连年亏损，372亿收购案最终未能成型。

万达院线，本来是一块干干净净的资产，业绩平稳，充分受益中国电影市场的发展。但王健林偏偏喜欢在这个A股平台上搞资本运作，一次不成再来第二次，注入电影内容资产，虽然加大了公司的业绩波动，但好歹是电影产业链的企业，但把游戏公司和电视剧公司硬往里面塞的时候，吃相就有点难看了。

低迷的电影行业

万达电影选择在此时复盘，一是因为证监会刚刚放宽了对重组的限制，二是因为大盘明显回暖。天时地利，但公司依旧避免不了补跌。

停牌期间，上证指数累计下跌17.1%，公司所在的中小板指累跌23.4%，传媒指数更是下跌近46%。在可比的院线股中，横店影视和金逸影视是在万达停牌之后上市的，另外三家涉及院线的公司中，中国电影跌28.3%，上海电影跌47.5%，幸福蓝海跌43.5%。

之所以跌幅如此巨大，除了创业板大环境的影响，也因为中国电影行业又一陷入了低迷。范冰冰事件引发影视行业的整顿，电影票补的取消也使得部分观众不再走进影院。只有《战狼2》或者《红海行动》这样的爱国热情才能对电影行业构成刺激，但这种刺激，只是偶然发生，并不长久。

2018年前十月，中国电影票房达到525亿，较去年478亿仍有近10%的增长，不过这是建立在春节档60亿以及暑期档173亿的高票房基础上的，在节假日以外的日子，中国人看电影的热情正逐步下降。

从上图看，中国电影票房经历过2012-2015年一个长达四年的牛市，当前仍处于一个震荡期，这两年，中国电影的院线有增无减，但票房增速远低于院线增速，本该是朝阳产业的院线似乎也面临产能过剩的问题。

万达院线一直是中国院线的龙头企业，它的业绩表现和中国电影票房息息相关，而且在2012-2015年期间，其业绩增长大幅超越整个电影行业，充分享受行业龙头的优势。

但是这两年，公司的增长已经有点力不从心，公司收入勉强保持和行业同步，在院线竞争越来越剧烈的当下，公司毛利率逐年下降，这两年净利润几乎不再增长。

再说回股价，万达电影的股价当下面临的情况主要是补跌，按影视行业在停牌期间超40%的跌幅算，万达电影的跌停板大概是4个，考虑到龙头地位蓝筹特性，3个或许差不多。

参考光线传媒，万达停牌期间表现最好的传媒股是光线传媒。光线传媒期间做了一轮电梯，先上涨再下跌，累计跌幅只有8.7%。

但万达电影也很难类比光线，因为公司本身面临着大股东万达商业业务收缩的风险，而且前文也提到，这个收购方案并不是一个好方案，万达影视在一级市场收购一堆没有协同效应的资产然后装入上市公司，长远来看对小股东没有好处。在我看来，这个方案也值得计提一个跌停