证监会网站发布了一份名为《关于IPO被否企业作为标的资产参与上市公司重组交易的相关问题与解答》的文件，成为新三板圈子关注的头等大事。

由于新三板IPO排队企业占总数三分之一，这也意味着IPO失意者意图通过借壳曲线上市之路基本被堵死。

而利好新三板的一面是，其它IPO失意者若想较早登陆资本市场，或会选择新三板市场。不过，21世纪经济报道记者采访的多位新三板人士也指出：在新三板制度优越性不突出的情况下，IPO失利后返回或进入新三板或许并不一定是好选择。

1政策再度收紧

根据证监会2月23日发布的上述材料，将区分交易类型，对标的资产曾申报IPO被否决的重组项目加强监管：对于重组上市类交易(俗称借壳上市)，企业在IPO被否决后至少应运行3年才可筹划重组上市；对于不构成重组上市的其他交易，证监会将加强信息披露监管，重点关注IPO被否的具体原因及整改情况、相关财务数据及经营情况与IPO申报时相比是否发生重大变动及原因等情况。

按照惯例，监管问答发布当日起生效。

由于新三板已成最大Pre-IPO市场，新三板企业数量占据目前IPO排队三分之一。一部分新三板人士认为，该规定对新三板有较大影响。

2月28日，曾多年任职新三板企业高管的王海涛向记者表示：“现在所有政策都表明IPO审核越来越严，对于三板拟IPO企业来说意味着，如果想进行IPO，要做好充足的准备工作，要付出更大的规范成本、时间成本、资金成本。”

同一天，南北天地(430066.OC)董秘崔彦军也告诉记者：“新规对新三板IPO企业的心理影响还是很大的，由于IPO过会率持续走低，IPO被否，可以再次申请IPO或借壳上市。因再次申请IPO，需要重点解决企业存在的问题，可能需要较长的时间，而借壳相对更便捷。但新规的发布，无疑给这些企业当头一棒，所以企业IPO必须有必胜的信心。对于内部控制有瑕疵、业绩不稳定、财务指标偏低的企业，会推迟IPO的申报。已经申报的企业，必然出现大量的主动撤回。”

不过，另有一些机构人士从实际操作的角度认为新规的影响有限。

事实上，这个新规仅是近年出台的收紧借壳交易的严监管“组合拳”政策之一，比如早在2016年9月被称为“史上最严借壳新规”的上市公司重大资产重组管理办法新规开始实施。

在严监管下，Wind统计显示，2016年有19家上市公司披露借壳计划，但到了2017年已锐减至4家。

2月28日，中科沃土基金董事长朱为绎接受记者采访时表示，“借壳这条路其实也没有这么容易，没有一个两个三个亿利润的企业借不了壳。所以对IPO不存在太大的影响，特别是新三板的IPO被否企业，它们基本上利润都在两个亿以下，没有实力借壳，所以没什么影响。”

2重返新三板？

根据本报记者统计数据，截至2018年2月28日，近三年合计有146家企业IPO被否，剔除暂缓表决的6家企业，共有140家IPO被否企业，其中有21家是新三板公司。

新规之后，它们已经无法选择借壳上市。

对于这些IPO被否企业，联讯证券分析师彭海认为，“新三板能够对这些企业敞开大门，IPO失意者若想较早登陆资本市场，新三板仍是个不错的选择。在新三板挂牌两至三年，再去寻求IPO或者借壳上市，都是可行的做法。”

那么，对于IPO被否企业，重返新三板究竟是不是一个好选择？

王海涛介绍，“IPO失败，如果三板企业只是停牌申报IPO，重返三板成本不会太大，但如果是摘牌之后申报IPO，失败后重返新三板成本会比前一种情况高一些，主要是时间成本。”

朱为绎指出，新三板企业IPO失败再返回新三板不存在障碍，它们可以回到新三板再重新做融资。

“只是因为估值的问题，一大批IPO被否回到新三板的企业，估计会跌得很厉害。”朱为绎说，“但只要正确地对待，也没什么问题。因为原来大家给它们这么高估值是跟当时追逐集邮概念股有关，也就是怎么涨上去的，就怎么跌回来。”

此前，由于IPO失败，华灿电讯(830771.OC)复牌首日暴跌近7成，金丹科技(832821.OC)复牌三天无人问津，两个50%跌停后才止住。不久后的1月30日，泰达新材(430372.OC)又上演了一场复牌暴跌的“悲剧”。作为第一只上会被否后，回归三板继续做市交易的股票，泰达新材复牌后股价暴跌，最低时股价跌幅达77%。

对此，“IPO失利后返回新三板不是一个好的选择。”王海涛说。

而崔彦军则表示，“对于是否重回新三板，是企业资本战略的问题。有的企业铁了心要IPO，可能会选择不挂牌；对于近期IPO无望的，重新挂牌也是不错的选择。”

3开门迎客遇难题

对另一类企业——非新三板企业，IPO失败后挂牌新三板，似乎成为一个新的选择题。

目前上市A股被否企业在资本市场的四种可能选择：再次IPO，海外上市，被并购，新三板挂牌上市。

崔彦军指出，对于上市A股被否企业来说，新三板市场具有一定的优势。“新三板公司相对于非挂牌公司，融资还是容易一些，而市盈率也相对偏高。”

值得一提的是，全国股转系统公司业务部总监孙立在2018年2月出席活动中曾提到，全国股转系统将推动对外开放和合作，实现挂牌公司在新三板和境外交易所两地同时挂牌上市。这或许意味着IPO被否企业挂牌新三板后，将有更多的选择。

对于未来有望实现的新三板制度红利，崔彦军表示，“新三板的机会在于分层制度的进一步推进，尤其是促进创新层流动性政策的陆续推出，以及再分层；另外‘新三板+H股’、公开发行制度改革也值得期待。”

而机构也较青睐新三板企业。朱为绎表示：“看好新三板企业的Pre-IPO投资，如果IPO不成功的话，还可以回到新三板市场进行交易；不至于像非新三板企业，一旦IPO不成功，将会有破产的风险。”

不过尴尬的是，“新三板企业Pre-IPO项目的投资周期至少需要五年，至今还看不到获利，特别是在三类股东的问题没有完全解决的情况下，我们还没有看到新三板企业Pre-IPO项目有特别明显的赚钱效应。”

“但是从长远来讲，如果能够解决三类股东的问题，Pre-IPO应该是一个不错的机会。”朱为绎说。

但保守派认为，新三板披露的财务数据如与IPO数据差异较大，会被重点关注；挂牌期间一旦出问题，根据情节轻重，对IPO有一定的影响。

朱为绎认为，“按照目前情况，非新三板IPO失败企业可能不会来新三板，因为现在新三板制度的优越性还没有能特别体现出来。非新三板企业IPO被否后，它们更可能会选择6个月以后再启动IPO。”

“从定价、转让、退出、融资功能等角度来看，新三板或许不是个好的选择。”上述一位受访者亦坦言。

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