上次为了解释市盈率和市净率，又把刘诚的《投资要义》翻出来。在整本书中，作者提出了投资体系的三个层级：

第一层级：系统性机会与系统性风险的识别

第二层级：资产配置与动态再平衡

第三层级：投资工具的使用

这三个层级有点道法术的感觉。在这三个层级中，越基础的层级越简单，也越重要。第一层级，决定我们能不能赚钱；第二层级，决定我们能不能安全、持久的赚钱；第三层级，决定我们能赚多少钱。

第一层级：系统性风险与系统性机会的识别

1、什么是系统性风险与系统性机会

系统性机会：某个领域宏观的、大范围的、整体性的机会。就股票市场而言，是指股市整体上存在巨大的机会，如果此时买下市场中的全部资产，未来将取得收益。

系统性风险：是指股市整体上存在巨大的风险，如果此时买下市场中的全部资产，未来将承受损失。

对于其他任何市场或者资产类别，也有相同的含义。

2、如何识别

通过估值的方法进行识别，主要是两个指标：市盈率和市净率。

作者分别列举了恒生指数和上证指数的历史市盈率、市净率以及点位情况。有以下结论：

1）市盈率越高，指数未来越容易下跌；市盈率越低，指数未来越容易上涨。

2）市净率越高，指数未来越容易下跌；市净率越低，指数未来越容易上涨。

3）市盈率的波动：恒生指数历史在8倍和25倍之间波动；上证指数在10倍到60倍之间波动。

4）市净率的波动：恒生指数历史在1倍到3倍之间波动；上证指数在1倍到7倍之间波动。

5）与国际市场比，A股市场的波动较大，纽约、香港等成熟市场在早期阶段也和A股一样，有着较为剧烈的估值波动。随着A股市场日趋成熟，估值中枢向成熟市场靠拢是大概率事件。

根据这些结论，作者对系统性机会和系统性风险的操作建议：

1）市盈率的角度：市场整体市盈率低于10倍，就是明确的系统性机会，市盈率超过20倍，就是明确的系统性风险；

2）市净率的角度：市场整体市净率在1倍附近，就是明确的系统性机会，市场整体市净率超过2倍，就是明确的系统性风险。

3）虽然A股市场，估值的波动比较大，但作者仍建议采取谨慎的操作，无论A股市场在下一次牛市顶峰的市盈率达到20倍、30倍还是60倍，我们在整体市盈率低于10倍时开始投资，超过20倍时退出，总是没有错的；同样，无论A股市场在下一次牛市顶峰的市净率水平达到2倍、3倍还是7倍，我们在整体市盈率接近1倍时开始投资，超过2倍时退出，总是没有错的。

4）我们不可能埋在最低点，卖在最高点。根据估值进行判断系统性风险与机会，并不是为了预测未来的走势，而是为了做出当下最好的选择。在估值很低时进入一个市场，未来有可能会继续下跌，或者持续几年不涨不跌，但必须知道自己身在何处。

除了识别系统性风险与系统性机会外，通过估值还可以获得超额收益。根据作者对历史数据测算，低市盈率（低市净率）指数的收益率大于上证指数收益率，大于高市盈率（高市净率）指数的收益率。在确定了系统性机会后，通过简单的构建低估值的投资组合，就可以获得远高于市场平均水平的超额收益。

所以， 可以将两种方法合二为一，通过市净率和市盈率识别系统性机会和系统性风险，在系统性机会时进入市场，然后通过构建低市盈率、低市净率的投资组合，可以获取高于市场平均水平的超额收益；然后在系统风险期退出市场。

这个观点在于承认了有些时候，市场就处于系统性风险时期，什么都不投反而是最好的选择。可以保证我们在熊市中不受太大的损失。这也是个人收获最大的一个点。

第二层级：资产配置和动态再平衡

市场除了系统性风险，还有单个资产标的本身的风险。比如买的公司破产了，比如买的公司连续跌停还不知道还有几个跌停板，比如买的公司的董事长喜欢爬雪山。这些风险不是靠单纯的低估值可以化解的，需要引入资产配置的概念。

0、资产配合的核心思路是：低估值、分散化。

我们持有的任何一只股票都有可能成为下一个雷曼兄弟，但恰好同时选择到雷曼兄弟、贝尔斯登、花旗和通用汽车的概念可以说是几乎为零（不过总有人会说同时踩中晋、钱宝等坑的概率还是很大的，这个投资品种不在本书研究范畴）。

分散投资，不是单纯的将资金分为几份，然后买入不同的东西。

作者还是提到三个维度的做法，书中是从单类资产的内部配置、大类资产的配置、不同市场间的资产配置的顺序进行。我更习惯反着来的逻辑。

1、不同市场间的资产配置

如果投资范围只局限于A股市场，会发现大部分的时间都在等系统性机会，可能5-7年才会来一次，即便来一次，因为你太久没操作，不知道如何珍惜。怕得不到，一旦错过这个机会，还要在等5年到7年，因此很可能买的过早，怕吃不饱，毕竟饿了7年，很可能卖的过晚。

只在一个市场进行投资，容易出现上面提到的“越珍惜机会、越把握不好”的情况。要想让这种机会变的不那么罕见，需要做的是拓宽涉猎的范围。

比如2008年的深圳B股，比如2014年的上证A股，比如2015年和2016年的港股，问题不在于看不看得懂，而在于看不看得到，这些机会通过第一部分介绍的简单的市盈率、市净率指标就可以清晰的识别。

通过将涉猎范围从单一的A股市场，扩展到A股、B股和港股三个市场，得到的投资机会的质量和数量就有了明显的提升，这三个市场还是基本以中国公司为主，有比较高的相关性。如果将选择范围扩展到全球，在大部分时间里都能找到整体估值较低，处于系统性风险机会期的市场。

对于刚开始的投资者，即便不能一下子接触全市场，也要知道单一市场投资的局限性和风险。

2、大类资产配置及资产再平衡

资产有两大类：股权类资产和债券类资产。

股权类资产：像股票、股票基金、分级基金B类、房产等；

债券类资产：像债券、债券基金、分级基金A类、货币基金，当然货币本身也是一种债券类资产。

股权类资产怕深度下跌，债券类资产怕恶性通胀。

股权类资产，2008年的时候，A股市场出现超过70%的深度下跌，如果股权类资产配置过重，将面临资产的大幅缩小。比如这两天的全球市场，很多投资者都有切身的感受，一夜跌了一年的收益。

债券类资产，不出问题则已，一出问题就是大问题，一次恶性通货膨胀，可以将所有债券类资产彻底洗光，如果政府宣布明天开始货币贬值100倍，那就真的会贬值100倍，而粮食并不会出现这种情况，粮食在政府的权威面前，绝不会像货币那样乖巧，因为货币只是个概念，而粮食是客观存在的。

区别这两类资产的目的是为了应对极端情况，按照第一层级的思路，市盈率低于10倍，是明确的系统性机会，而且作者根据历史数据统计，绝大部分指数的市盈率中位数都在10倍以上，最大值更是全部远高于10倍，也就是在股票整体市盈率低于10倍的时候，分散买入一揽子股票，或者直接买入指数基金，赚钱是迟早的事情。但是，作者还提供了这样的数据，部分指数的PE值出现过远低于10的情况，比如韩国4.1、德国2.2。所以作者建议需要对这种极端情况进行充分的准备。

要想应对这种极端情况，就必须了解：大类资产配置“的概念，在资产配置中，不能只有股权类资产，还需要债券类资产。而且在两者之间进行动态再平衡。

动态再平衡的核心：

1）被动的按照规则去调整仓位，不是主动的依靠判断去调整仓位

2）按照各类资产加的“比例”去调整仓位。

以半仓策略为例，将股权类资产和债权类资产严格控制在5:5的比例上，单比例变成6:4或者4:6时，强行的调回到5:5，确保在这样的规则下，不论股市下跌多深，都有钱补仓，不论股市上涨多高，都有股票减仓。

当然，可以在动态再平衡的基础上加入一些主动因素，比如对估值的判断、比如对系统性机会的判断。

3、单类资产的内部配置

资产配置的分散化不是简单的买入一堆强相关的资产。让资产广泛分布在各个不同的行业，作者的实际操作经验是，每只股票不能超过资产的5%，每个行业不能超过资产的20%（即便不能股票，基金也是同理）。

作者用大篇幅否认了分析公司的作用，因为某人可能改变公司命运的因素，落在思考范围之外。并给出一个简单的方法：永远只买低市盈率和低市净率的股票，并且分散买。

低估值和分散化是一种完美的结合，如果集中买入低估值的公司，一辈子遇到一次失败，就会把之前的积累全部清零，如果分散买入高估值的公司，资产将缓慢缩小，终有一天变得聊胜于无。

关于第二层级的结论，在单一资产中采用低估值、分散买的策略，在单一市场中注重大类资产配置并灵活进行动态再平衡，在多市场中寻找系统性机会的市场，放弃系统性风险的市场。

第三层级，主要是“术”的层面，介绍各种投资工具的使用，将第一二层级的思路进行具体的操作，涉及普通投资工具和进阶投资工具。