一、什么是可转债？

可转债是上市公司发行的，在一定条件下可以被转换成公司股票的债券。

这里有三个关键词需要把握住：上市公司发行、债券、可以被转换成公司股票。

首先，对于中国市场只有在A股正式发行了股票的公司才可以发行可转债。所以每张可转债后面都必定有且只有一个相对应的公司股票，称之为“正股”。

其次，可转债首先是一张债券，它具有债券的所有特征。即固定收益、偿还本金、法律保障等等。唯一的区别是固定收益部分利息很低。

最后，可转债在一定条件下可以以一定价格被转换成公司股票，这个特征保证了它具备了股票的特性。

所以说可转债是一张债券加一张看涨期权的合体，债券的特征给了保底的防守性，看涨期权的特征又给了上不封顶的进攻性。

1、为什么说可转债可以保底？

这是由可转债的债券特征所决定的，它是由合同明确规定了利息利率和本金归还时间的，而这是由法律保护的。唯一的风险来自公司的倒闭，如果倒闭了，债权的清算还在股权之前。

但是到目前为止中国可转债市场还没发生过赖账的情况，主要原因有以下两点：

首先，中国证监会对可转债发行的条件限制的很严格，严格到近乎苛刻的地步，股票市场好歹还有三千多家上市公司，但是可转债市场到目前才一百多家。审核条件包括但不限于公司财务指标、公司组织机构、持续盈利能力、募集金额及用途、合法合规性甚至还有担保，所以那些发行可转债的上市公司的资质各方面都是不错的，最起码具备还债能力，破产的可能性更低。这里列举主板和中小板公司的财务指标作为参考：

（1）最近三年盈利，净利润以扣非前后孰低者为准

（2）最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十

（3）最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于百分之六

其次，发行公司主观上没必要赖账，赖账成本太高。因为赖账可能会造成丢掉上市圈钱的机器（股票），这个成本有点高。而且上市公司发行可转债的最终目的是为了让投资者债转股，由债主变成股东，连本金也不用还了。所以上市公司最大的动力是促成投资者转股，这种正当的“赖账”方式。

发行条件参考：

【尚普咨询：可转债或成为当前上市公司再融资最优选择！一文详解可转债发行条件、发行流程、可转债募集资金怎么花，附审核要点】

2、为什么说可转债可以上不封顶？

由于可转债有个“转股价”这个看涨期权，当牛市到来股价大涨特涨时，可转债的价格也会随之大大升高。如果说股价可以上不封顶，那么可转债理论上也可以上不封顶。

当然现实中上市公司的会通过“强制赎回”条款在一定条件下强制投资者转股，比如说如果连续20个交易日可转债正股价格高于转股价的130%，就会触发“强制赎回”，公司可以以固定价格（比如103元）强制赎回可转债。这样即使连续20个交易日涨停，不过672.7%的涨幅。

二、可转债的四大要素

1、转股价

站在投资者的角度肯定希望转股价越低越好，这样我们可以以更低的折扣转成股票；但是站在发行方的角度肯定希望高一些。那转股价是怎么确定的呢？

下面以东方雨虹可转债为例说明初始转股价的确定方法：

本次发行的可转换公司债券的初始转股价格为38.48元/股，不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司股票交易均价（若在该二十个交易日内发生过因除权、除息引起股价调整的情形，则对调整前交易日的收盘价按经过相应除权、除息调整后的价格计算）和前一个交易日公司股票交易均价。

为了保护投资者利益，防止发行方在发行后故意临时抬高股价造成强制转股，证监会为可转债专门设置了转股期，即可转债持有人可将可转债转股的起止日期。

以东方雨虹可转债为例，其转股期为：

本次发行的可转换公司债券转股期自可转换公司债券发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转换公司债券到期日止。

另外转股价不是不变的，而是会随着上市公司派息、送红股、转增股本、增发或配股等情况而发生变化。以东方雨虹可转债为例，其调整公式为：

派送股票股利或转增股本：P1=P0/（1+n）；

增发新股或配股：P1=（P0+A×k）/（1+k）；

上述两项同时进行：P1=（P0+A×k）/（1+n+k）；

派送现金股利：P1=P0－D；

上述三项同时进行：P1＝（P0－D+A×k）/（1+n+k）。

其中：P0为调整前转股价，n为送股或转增股本率，k为增发新股或配股率，A为增发新股价或配股价，D为每股派送现金股利，P1为调整后转股价。

目前东方雨虹可转债的转股价由于送股派息的原因已调整为22.63元。

2、转股价向下修正条款

虽然可转债的利息很低，上市公司在这一点上已经占够了便宜，但是上市公司显然志不在此，而是想要连本金也不用还。但是如果公司发行可转债后遇上持续的熊市，正股价格长期大幅低于转股价，就会造成可转债持有者不愿意转股，这显然不是上市公司希望的。正是基于把债主变股东的动力，上市公司会在募集说明书里提出向下修正转股价条款。

东方雨虹的转股价向下修正条款如下：

在本次发行的可转换公司债券存续期间，当公司股票在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决。

上述方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。股东大会进行表决时，持有本次发行的可转换公司债券的股东应当回避。修正后的转股价格应不低于本次股东大会召开日前二十个交易日公司股票交易均价和前一交易日均价之间的较高者。

下调转股价确实可以能把转股获利的可能性大大增加，所以往往能立竿见影地刺激可转债价格上涨，从而给投资者套利的机会。

3、强制赎回条款

东方雨虹的有条件赎回条款如下：

转股期内，当下述两种情形的任意一种出现时，公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券：

1）在转股期内，如果公司股票在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）；

2）当本次发行的可转换公司债券未转股余额不足3,000万元时（本次总发行金额为18.4亿元）。

当情形一发生时即意味着可转债初始持有人可以通过转股或者直接卖出可转债至少赚了30%以上的利润，上不封顶；而对于发行公司来说，通过持有人转股可以成功地把所有借款合法地据为己有。可以说是一件双赢的事情。

而情形二发生时，也意味着绝大多数持有人已经完成转股，而这必须让绝大多数持有人有利可图，那也意味着转股价已经大幅低于正股价格。

举例来说，东方雨虹目前的转股价已调整为22.63元，假设公司股票在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于22.63×130%=29.42元，那么公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券。

4、回售条款

之前说了可转债首先是一张债券，但是其债券的利息太低，还小于银行存款利息。我们知道投资的本质是“通过深入分析确保本金安全并获得满意回报”，那通过持有可转债到期来获得债券利息肯定是无法满足“满意回报”这个要求的。

虽然在熊市里有转股价向下修正条款来调低转股价，而且发行公司也有动力去下调转股价，但是发行方也会考虑到万一刚下调转股价就迎来股价反弹，会使得公司以很低折扣把股权出让给可转债投资者，这显然不是发行方愿意看到的。

而且“转股价向下修正条款”只是一种权利，可以选择执行也可以放弃执行。那么发行方肯定更愿意在可转债到期之前向下修正转股价触发转股而不是正股价格一下挫就立即修正转股价。

但是这显然会造成可转债投资者资金时间成本和机会成本大增，出于保护投资者的利益，证监会设置了可转债的“回售条款”。

东方雨虹可转债的回售条款如下：

在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的 70%时，可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售。

这意味着在最后两个计息年度当东方雨虹股价在任何连续三十个交易日的收盘价格低于22.63×70%=15.84元时，如果公司未下调转股价成功，则可转债持有人可以有权将可转债回售给公司。

基本上这是所有上市公司都不愿意面对的结果，因为费时费力去发行可转债的目的是为了债主变股东的，提前回售可以说是赔了夫人又折兵。

通过上述分析，我们在选择可转债的时候要优先选择那些转股价向下修正条款更宽松、即将触发回售条款或强赎条款的可转债。

可转债四大要素参考：

【安道全：《可转债投资魔法书》】

三、可转债投资方法

1、套利法

对于可转债规则非常熟悉的人可以利用规则进行套利。主要利用的规则时向下修正转股价条款、回售条款和强制赎回条款。常见的套利有以下几种：

（1）正股即将满足向下修正转股价条件，提前买入正股等待拉升

一般上市公司为了避免触发转股价的下调会适当拉抬股价，不过这个机会在熊市泥沙俱下的情况下很难有效。

（2）正股即将满足回售保护条件，提前买入正股等待拉升

一旦触发回售，会造成上市公司赔了夫人又折兵。此时上市公司面临两个选择：拉抬股价回到转股价70%以上；下调转股价。如果是前者，就给了正股套利机会。一样的这个机会在熊市泥沙俱下的情况下很难有效。

（3）正股即将满足强制赎回条件，提前买入正股等待拉升

一旦触发强制赎回，可转债发行公司可以促成债主变股东，上市公司为了尽快促成转股，必然会适量拉抬股价在转股价130%以上，给投资者提供了套利空间。

（4）正股即将满足向下修正转股价条件，提前买入可转债等待拉升

情况与（1）一样，但是由于修正转股价只是权利而不是义务，上市公司很可能不会使用这个权利，甚至有些公司就是拖着不下调。所以套利空间是否存在还要具体分析。

（5）正股即将满足回售保护条款，提前买入可转债等待拉升

情况与（2）一样，为了不触发回售，上市公司的两个选择：拉抬股价和下调转股价。如果判断发生的是后者，就有了套利机会。

（6）正股即将满足强制赎回条件，提前买入可转债等待拉升

情况与（3）一样，拉抬股价也会带动可转债价格拉升到130元以上。这也是很好的套利机会。

（7）可转债价格大跌，直接买入可转债套利

当可转债价格跌到100元以下时，即使买入并持有至到期，也能收获至少100元的本金。比如假设某可转债价格为85元，此时买入并持有2年后到期，到期时以可转债票面面值上浮6%（含最后一期利息）的价格（即106元）赎回，那么2年总收益达24.7%，年化收益达11.6%。要是期间以更高的价格卖出，则受益会更高。

无论是哪种套利，都不是无风险的，所以一定要结合具体条款和市场的具体情况来分析。

套利法参考：

【安道全：《可转债投资魔法书》】

2、安全分析法

即充分地分析可转债的本质和条款，把握可转债发行公司的心理，抓住主要矛盾：面值以下买入可以基本上100%保底、到期之前基本上95%可以上130元。在这个前提下可以通过坚持100元以下买入和130元以上卖出来获得收益。

那么历史上成功转股的比例到底有多高呢？据统计截止到2017年7月31日，两市共退市的109只可转债中除了5只未转股成功之外，其他104只可转债全部转股成功，成功率达95.41%；其中可转债价格最高点在150~300元区间占比达72%；平均转股周期为2.3年。

下表是历史上中国市场上可转债成功转股的数据表。

图片: https://uploader.shimo.im/f/Dak6JsU2gbInWzMz.png

图片: https://uploader.shimo.im/f/5CVo7vOdEGAcE7eX.png

退市可转债历史参考：

【蛮荒旅：已退市可转债数据一览】

【微光破晓-刘诚：投资兵器谱-可转债（1）】

3、期权定价法

该方法是基于将可转债看成一种特殊形式的期权，然后套用国外成熟的各种期权定价数学模型来对可转债进行数量化估值和定价的投资方法。

目前主流的方法有四种：Black-Scholes法（B-S法）、二叉树定价法、蒙特卡洛模拟法以及有保值参数和杠杆效应的解析表达式等。这里就不再展开。

4、可转债的指数化投资法

最偷懒的投资法就是指数化的投资，通过分散进一步降低投资风险，可转债也一样适用。目前市面上有现成的可转债指数及对应的指数基金。我们可以通过自己构建指数的方式参与可转债投资，也可以直接购买现成的可转债指数基金参与。

市场上比较成熟的可转债指数有：天相可转债指数、中信标普可转债指数和中证可转债指数。

四、可转债的选取指标

学习可转债的最终目的是为了投资实践，那么除了上述四大要素之外如何选择值得投资的可转债呢？以下将重点介绍几个可转债的选取指标。

1、到期年化收益率

这里说的到期年化收益率是复利，集思录采用的方法如下：

假设某只可转债的信息如下：

转债价格：101.56

到期赎回价：108（包括最后一期利息）

剩余年限：5.934

利息：第一年0.6%,第二年0.9%,第三年1.2%,第四年2.0%,第五年2.0%,第六年2.0%

那么其税前收益率（复利）的计算方程如下：

108/(1+x)^5.934 + 2/(1+x)^4.934 + 2/(1+x)^3.934 + 1.2/(1+x)^2.934 + 0.9/(1+x)^1.934 + 0.6/(1+x)^0.934 = 101.56

其结果约为x=2.12%。

该指标越高越好，不要投资到期年化收益率为负的可转债。

2、转股价值及转股溢价率

转股价值是指如果当下立刻将一张可转债转换成股票，投资者能够获得的股票市值。其计算公式为：转股价值=转债面值÷ 转股价格×正股价格。

比如某可转债面值为100元，转股价格为10元，正股价格为8元，那么其转股价值=100÷10×8=80元。

转股溢价率的计算公式为：转股溢价率=（转债价格-转股价值）÷ 转股价值×100%。

假设上述例子中的可转债价格为90元，那么其转股溢价率=（90-80）÷80×100%=12.5%。

可转债的转股溢价率越低越好。

3、可转债剩余时间

一般来说可转债剩余时间越短，投资者资金的时间成本和机会成本会越小，而可转债发行方的财务压力越大，越有动力去下调转股价或做高股价以实现尽快转股。

所以我们尽可能优先选择剩余时间较短的可转债。

4、评级

可转债虽然风险很小，但也有违约的风险，所以我们也要特别关注可转债的评级，评级越高的可转债违约的风险就越低。

尽可能选择评级更高的可转债。

可转债选取指标参考：

【微光破晓-刘诚：投资兵器谱-可转债（2）】